ファッション業界の御意見番であるコンサルタントの小島健輔氏が、日々のニュースの裏側を解説する。アウトドア用品メーカー、スノーピークの山井梨沙社長の電撃退任は業界だけでなく社会的な注目を集めた。キャンプブームに乗って好調ぶりが報じられてきた同社だが、その本業には死角はないのか。財務情報を詳しく読み解いてみる。
3代目の女性社長の突然の辞任理由を不倫による妊娠とわざわざ公式発表したスノーピークの内情は、よほど急いで社長を更迭する必要があったに違いない。にらんだ通り、直近の2022年12月期第2四半期累計（22年1月1日〜6月30日）の決算業績には深刻なつまずきが見てとれる。
異例の辞任劇の裏に何があったのか
9月21日、スノーピークは仰天のIRニュースを発表した。以下はその一文のハイライトだ。
「当社代表取締役社長執行役員である山井梨沙から、既婚男性との交際及び妊娠を理由として、当社及びグループ会社の取締役の職務を辞任したいとの申し出がありました。本日、当社はその辞表を受理し、臨時取締役会にて、現在代表取締役会長執行役員である山井太が本日付にて代表取締役社長執行役員を兼務することを決議いたしました」
個人的な事情の妊娠を「既婚男性との交際」とまで暴露して辞任の理由とした公式発表に、きな臭いものを感じた業界人も少なくなかったと思われる。疑い深い私など、よほど目を背けさせたい経営上の危機が存在するに違いないと即座に同社のIR情報を洗い始めた。そしたら、やはり急激な業績の暗転を示す指標がいくつも出てきた。
別に隠していたわけではなく、8月12日に発表した22年12月期第2四半期（中間）決算と通期連結業績予想の下方修正で露見していたことばかりだが、百戦錬磨の先代が社長に復帰して陣営を立て直す間、別のスキャンダルに世間の関心を引きつけておきたかったのかと疑いたくもなる。IRニュースという極めて公式な発表なのだから、実はセクハラ行為の責任を取らされたENEOSの代表取締役会長のように「一身上の都合」とだけ発表すれば済むものを、わざわざ「既婚男性との交際及び妊娠」とまで暴露したのは相当の思惑があったと腹を探られてもやむを得まい。
実際のところ、マーケットは8月12日の高値2746円から中間決算開示後の週明け15日の始値は2244円と落ち込み、9月8日の安値2051円まで25.3％も落ち込んだが、社長交代発表の直前9月21日の終値2169円から翌22日の終値は2202円と株価には全く響かなかった。9月26日には2303円の高値まであったから、マーケットには辞任を歓迎する空気さえあった。
マーケットや業界の目を背けさせたいほど深刻な業績の暗転があったのか、まずは22年12月期の中間決算を前期の中間決算と比較してみよう。
向こう傷か？深刻なつまずきか？
前中間期と今中間期を比べると売り上げは34.5％も増加し、粗利益率も56.1％と1.3ポイント伸び、販管費率は39.8％と逆に1.2ポイント圧縮されたから、営業利益は58.6％も増えて利益率は16.3％と2.5ポイントも跳ね上がり、経常利益は50.9％、純利益は51.4％も増えた。一体どこがつまずきなんだと訝られるだろうが、問題はここからだ。
売り上げは34.5％増なのに製品在庫は155.6％増（2.56倍）、仕掛かり品や原材料も併せた全在庫も2.42倍に膨れ上がり、棚資産回転は145.0日と前中間期から66.7日も延び、売掛金も42.6％増加と回収もやや延びている。買掛債務の回転日数は38.1日とほとんど変わらなかったから、結果、CCC（Cash Conversion Cycle）は154.0日と69.2日も延びて必要運転資金は133億5500万円と前中間期の2.44倍に急増し、純資産対比の運転資金率は前中間期の45.3％という健全水準から90.1％というイエローカード水準へ一気に悪化している。
これに伴って借入金は前中間期の35億1000万円から63億3500万円と8割増えて支払利息も3.37倍に増え、商品財務の生産性を示す交叉比率も前中間期の半分強に落ち込んだ。とはいっても純資産は148億1654万円と前中間期から22.8％、27億4844万円も増えており、この程度のつまずきでは財務はビクともしないが、営業戦線は早急な立て直しが必要だったことは間違いない。
同日発表された通期連結業績予想の修正も、前回発表から売り上げを2.8％落として318億円（前期比123.7％）、営業利益を26.4％落として38億5000万円（前期比100.8％）、経常利益を25.4％落として38億9700万円（前期比96.6％）、当期純利益を24.8％落として24億8000万円（前期比90.9％）と急成長の頓挫を露呈した。
絶好調からつまずいたという程度で経営危機にはほど遠いが、在庫の急激な積み上がりと棚資産回転の急減速は早急に手を打たないと流通が滞って事業が回らなくなる。強気の高価格政策と差別化会員制で既存顧客や既存取引先の一部が離反する中、このままでは流通体制の引き締めが遅れ、在庫調整が長引いて成長力を失いかねないという危機感を経営陣は持ったに違いない。
ゴールドウインの3度の蹉跌と比べる
キャンピングブームに乗って驚異的な成長を続けてきたスノーピークの今回のつまずきは、近似した軌跡をたどってきたゴールドウインの3度の蹉跌を想起させる。
ゴールドウインの最初のつまずきは1984年の消費不況（同年にワールドの買取型FCもつまずき、百貨店も委託取引に転じた）を契機とした卸流通在庫の滞貨（85年6月期に26億円の最終損失を計上）、2度目のつまずきは98年のスキーブーム終焉による流通在庫の滞貨と海外生産移転の遅れによるコスト圧迫（98年3月期と99年3月期に計96億円の最終損失を計上）、3度目のつまずきはリーマンショックに発する2008年〜09年の販売不振による直販と消化卸流通の技術的挫折だが、今回のスノーピークのつまずきは98年の2度目のつまずきに極めて近い。スキーブームの終焉とキャンピングブームのピークアウト、流通在庫の積み上がり状況が近似しているからだ。
直販と消化卸で先行するゴールドウインがぶつかった3度目のつまずきとも被るところがあるが、22年3月期売り上げで直販（直営店164店とEC）が30％、消化卸が28％、一般卸が39％と推計されるゴールドウインと比べると、21年12月期末で直営店は33店と限られてもインストア71店とショップインショップ206店の消化卸の比重が高く、小規模コーナーのエントリーショップ256店の一般卸というスノーピークは、やはりゴールドウインの2度目の蹉跌に近いのではなかろうか。
ゴールドウインの2度目の蹉跌は損失も100億円に迫り、「ザ・ノース・フェイス」と並ぶもう一つの柱だった「チャンピオン」も勢いを失ったから（赤字転落して15年末にヘインズブランズジャパンに奉還）、失速前の1996年の売り上げ（779億円）をアウトドアブームが盛り上がった19年3月期（849億円）に超えるまで実に23年！も要している。それほどダメージは大きく深かったのだ。
ならばキャンピングブームに押し上げられて高収益を謳歌してきたスノーピークも、急激に積み上がった流通在庫を吸収処理するのに膨大な減損計上を強いられ、逆風下で流通体制を再構築する苦しみを味わうことになる。スキーブームの終焉に直撃された98年のゴールドウインのようにキャンピングブームのピークアウトと重なるようだと、成長力の回復まで長い時間を要するかもしれない。
18年12月期から20年12月期まで3期連続して新株予約権行使による新株発行で計53億円余もの資金を調達してきたファイナンスのスキームも、このつまずきで成長が壁に当たるならもろくも崩れかねず、株価が落ち込むようだと12年のゴールドウインのように買収の危機に瀕する（韓国の事業パートナーであり「ザ・ノース・フェイス」の韓国商標権を有するYoungone Holdingsによるゴールドウイン株式19.12％もの大量取得事件）リスクも生じる。
スノーピークがつまずきから早期に復調するよう、復帰した先代社長の百戦錬磨のリーダーシップに期待したい。
